摘要：
来源：经济参考报 若陕西汉王药业股份有限公司（简称“汉王药业”）的IPO之旅顺利，“华邦系”资本版图或再落一子。不过，根据上交所官网最新信息显示，汉王药业主板IPO终止。汉... 来源：经济参考报
若陕西汉王药业股份有限公司（简称“汉王药业”）的IPO之旅顺利，“华邦系”资本版图或再落一子。不过，根据上交所官网最新信息显示，汉王药业主板IPO终止。汉王药业2022年6月6日首次披露招股书，同年9月9日获证监会反馈意见。今年3月3日，汉王药业从证监会平移至上交所获受理；目前公司已收到上交所首轮问询但尚未进行回复，却因保荐人兴业证券撤销保荐而止步IPO。
7月18日，汉王药业证券部一位工作人员对《经济参考报》记者表示，不方便回复公司撤回上市申请原因。资深投行人士王骥跃认为，一般来说，保荐人认为有风险而企业又不愿撤回，就有可能选择单独撤销保荐。不过，这对企业再次申报IPO影响不大。前次问题是否得到解决，以及再次申报时保荐机构对于前次问题是什么看法，是决定公司能否再次申报IPO的重要因素。
主营业务收入依赖单一产品
汉王药业是一家集中成药研发、生产及销售为一体的现代化中药制药企业。公司拥有片剂、丸剂、颗粒剂、胶囊剂等12个剂型、116个中成药批准文号，其中6个品种为独家品种，分别为强力定眩片、舒胆片、强筋健骨片、益脑心颗粒、鲜天麻胶囊和金斛酒。
招股书显示，西安森汉实业有限公司为汉王药业的控股股东，持股比例37.15%。从汉王药业股权结构来看，陕西汉江药业集团股份有限公司（简称“汉江集团”）为公司的第二大股东，持股比例为30.08%；汉中市国资委持股比例为11.50%，为公司第四大股东。
记者注意到，汉王药业背后不仅有汉中市国资委的加持，还有大名鼎鼎的“华邦系”的参股。汉江集团背后的大股东正是华邦健康（股票代码“002004”），持股比例为85.61%。华邦健康则是由张松山主导的“华邦系”资本版图的主要平台，旗下共控股3家上市公司，分别为颖泰生物、凯盛新材、丽江股份。
然而，在多位知名股东的加持下，汉王药业的盈利能力并不尽如人意。公司营收依赖单一产品，主营业务毛利率也持续下滑。招股书显示，2020年至2022年（下称“报告期”），汉王药业分别实现营业收入7.08亿元、7.31亿元及7.52亿元，实现归属于母公司所有者的净利润分别为1.79亿元、1.81亿元及2.60亿元，扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别为1.55亿元、1.43亿元、1.43亿元。报告期内，公司的主营业务毛利率分别为73.64%、72.65%和70.75%，公司扣除非经常性损益后加权平均净资产收益率分别为28.75%、22.24%和18.99%。
值得注意的是，汉王药业2022年归母净利润大幅增长，一笔非流动性资产处置损益的贡献不小，扮靓了公司业绩。2022年3月，因兴汉新区规划建设需要，公司陈仓西路部分资产被征迁，当期确认资产处置收益1.35亿元。报告期内，非经常性损益净额占同期净利润的比例分别为13.45%、21.39%和45.10%。公司非经常性损益主要为政府补助、银行理财产品收益以及非流动资产处置收益。
就产品而言，汉王药业核心产品为强力定眩系列产品，报告期内其占主营业务收入的比例分别为86.97%、86.55%和87.17%，占比较高。汉王药业表示，根据米内网数据显示，公司强力定眩系列产品在细分市场占据领先地位，而公司其他产品由于受到产能限制、发展计划及市场营销基础等因素影响，报告期内销售收入占比相对偏低，导致公司产品结构相对单一。
研发费用率较低
除产品结构单一外，颇受争议的还有汉王药业过低的研发费用。报告期内，公司研发费用分别为414.92万元、1106.81万元及921.73万元；研发费用占营业收入的比例分别为0.59%、1.51%及1.23%。
汉王药业称，报告期内研发费用主要为职工薪酬、原材料和委外研发费用等。2021年度公司研发费用较上年度增长691.88万元，主要原因系2021年度公司新增研发项目，原材料直接投入较多所致。
对于研发费用较低的情况，证监会曾在去年9月下发的反馈意见中，要求汉王药业披露研发相关内控制度及其执行情况；研发费用的归集对象、是否均与研发项目对应，研发费用与其他费用或生产成本是否能明确区分，相关费用是否确实与研发活动相关；分项目列示2019年、2020年及2021年委外研发项目金额、定价依据及公允性，相关的成本承担、收益分成及相关会计处理政策情况，公司多个项目委外研发是否符合行业惯例，公司是否具有独立研发能力；论证公司研发费用率较低的原因及合理性，是否符合中成药行业特征，研发费用的确认依据及核算方法与同行业是否一致等问题。
记者注意到，在最新披露的招股书中，公司并未将研发费用率与同行业可比公司进行对比，仅对销售费用率和管理费用率做了比较。以汉王药业选取的可比公司贵州三力、新天药业、以岭药业、汉森制药、粤万年青为例，同花顺数据显示，2022年上述公司研发费用占营业收入的比例分别为1.49%、1.98%、8.23%、5.23%、3.23%，均高于汉王药业。以5家可比公司2022年研发费用率测算，平均值为4.03%，汉王药业2022年研发费用率远低于行业均值。
市场开发费超2亿元
反观汉王药业的销售费用则持续保持高位，报告期内公司销售费用分别为2.75亿元、2.91亿元和2.97亿元，占当期营业收入的比例分别为38.82%、39.88%和39.44%，公司的销售费用主要为市场开发费、职工薪酬、差旅费等。报告期内，汉王药业销售费用中市场开发费金额分别为2.28亿元、2.42亿元和2.45亿元，占销售费用比例分别为83.02%、82.98%和82.79%。
从市场开发费占营业收入的比重来看，汉王药业整体也略高于行业均值。报告期内，公司市场开发费占营业收入比重为32.23%、33.09%和32.65%，同行业可比上市公司2020年度、2021年度、2022年1-6月平均市场开发费占营业收入比例的平均值分别为32.16%、33.02%、30.59%。截至招股书签署日，同行业可比上市公司暂未披露2022年年报数据。
汉王药业在招股书中称，市场开发费系公司专业化学术推广模式下聘请推广服务商协助进行产品推广而支付的费用，公司产品需求除受适应症的市场容量影响外，还主要取决于医务工作者及患者对相应产品的疗效、安全性特点等认知程度，公司需向医务工作者及患者开展推广活动介绍产品的特性以及优势，加强相关人员对公司产品的认知。
尽管汉王药业表示，公司业务推广费使用不存在不当利益安排，并已建立健全有效的市场开发费使用的相关内部控制制度，且能够有效防范商业贿赂风险。但《经济参考报》记者发现，汉王药业此前确曾涉及商业行贿。根据中国裁判文书网信息，2017年经陕西省高院的审理，认定舒宝安任汉中市科学技术局总工程师期间，分四次收受陕西汉王药业有限公司（指汉王药业前身）贿赂2.50万元。
记者还注意到，在此前证监会的反馈意见中，曾对汉王药业高额市场开发费连发七问。其中要求公司说明对市场推广活动开展、报销、发票管理等的内部控制政策及执行情况、支出审批流程、风险防范措施；主要支付对象与公司是否有关联关系和其他利益安排，相关交易价格的制定依据、是否公允，是否存在商业贿赂；说明是否存在以学术推广费等各类发票套取大额现金的现象；是否存在从同一家单位多频次、大量取得发票的现象；是否存在医疗机构将会议费、办公费、设备购置费用等转嫁公司的现象；是否存在通过专家咨询费、研发费、宣传费等学术推广费方式向医务人员支付回扣的现象；推广服务商是否存在为公司代垫成本费用的情形等。
