摘要：
重要信息点评 1、4月11日，3月CPI同比0.7%，预期1%，前值1%；环比-0.3%，回落幅度超预期。分类型看，食品项同比2.4%，前值2.6%，主要拖累项为猪价与菜价... 重要信息点评
1、4月11日，3月CPI同比0.7%，预期1%，前值1%；环比-0.3%，回落幅度超预期。分类型看，食品项同比2.4%，前值2.6%，主要拖累项为猪价与菜价。非食品项同比0.3%，前值0.6%，环比0%，弱于季节性。分商品看，衣着、其他用品和服务等小件商品和服务、地产相关的家用器具、宾馆住宿价格表现较强，房租、交通工具等大件商品和服务表现较弱，整体需求或偏弱。PPI同比-2.5%，预期-2.3%，前值-1.4%；环比0%。重大项目加快前置推进下，黑色金属采选、冶炼和压延加工业上涨。电厂日耗走低，煤炭采选、燃气生产供应行业价格回落，海外原油价格回落带动石油开采与加工行业价格回落。预计后续海外经济降温、国内经济修复动能走弱将推动PPI继续下行。
2、4月11日，央行公布2023年3月金融数据。3月新增社融5.38万亿元，市场预期4.427万亿元，前值3.16万亿元，社融总量继续同比多增，结构延续改善，高于市场预期，主要支撑项为人民币贷款、政府债券和未贴现票据，企业债券融资继续明显修复。新增人民币贷款3.89万亿元，超出预期的3.09万亿元，前值1.81万亿元。结构上看，企业中长贷继续放量，居民贷款转为扩张，结构改善。企业贷款同比多增2200亿，其中票据融资同比多减7874亿元，企业短期贷款同比多增2726亿元，企业中长期贷款同比多增7252亿，企业中长贷延续支撑作用，一方面与银行季末降价冲规模诉求较强有关，另一方面企业投资意愿边际好转。居民贷款同比多增4908亿元，延续2月的改善趋势。其中短期贷款新增6094亿元，同比多增2246亿元，消费需求边际复苏，一方面与出行改善、线下消费回暖有关，另一方面与用经营贷置换有关。居民中长期贷款新增6348亿，同比多增2613亿，中长期贷款延续2月同比多增态势，与1-2月地产销售回暖对应，但3月中旬开始二手带看和成交数据有所回落。M1同比增速5.1%，较上月回落0.7个百分点，M2同比增速12.7%，较上月回落0.2个百分点，货币活化程度边际回落。居民存款增2.9万亿，同比多增2051亿，居民端融资修复向宽信用转换效率或偏低。
整体看，3月社融数据总量超预期，结构边际改善，居民信贷改善，但存款持续高增，信贷数据对实体经济指示作用较此前边际减弱。预计经济整体仍处于弱复苏周期。
3、4月13日，以美元计价，中国3月出口同比增14.8%，大幅高于市场预期的-7%，1-2月-6.8%。进口同比-1.4%，1-2月降10.2%；分国别看，对东盟和俄罗斯的出口大增是主要支撑，一方面和一带一路建设有关，另一方面和转口贸易有关，此外地缘政治冲突下中俄贸易合作有所增强。产品结构上看，机电产品同比增速由-3.2%回升至12.3%，劳动密集型产品同比增速由-3.2%升至12.3%，而高新技术产品增速延续低位，汽车出口表现较强，同比增速123.8%，新能源车产业链表现较强。钢铁同比增速51.8%，或与3月内外热卷价差有关。整体看，此次出口数据大幅反弹，超出市场预期。
4、4月12日，美国3月CPI同比5%，前值6%，预期5.1%。核心CPI同比5.6%，前值5.5%，预期5.6%，环比0.4%，前值0.5%，预期0.4%。CPI同比低于预期，主因食品和能源价格下行。核心服务通胀环比回落，服务业通胀出现缓和迹象。但核心CPI符合预期，通胀仍具粘性，核心商品价格仍有反复。数据公布后，美联储降息预期小幅升温。
市场影响因素
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日
上周央行OMO投放540亿，同时到期290亿，共计净投放250亿。税期来临央行净投放增加流动性供给。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日
生产数据方面，钢材生产数据持续上行，车胎开工率维持高位，同时钢材库存维持下行可能说明需求端也有所回暖。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日
需求数据方面，商品房成交面积在清明节低位后有所上行。另一方面，车辆销售数据继续回暖。关注后续车辆消费的复苏力度。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日
价格数据方面，农产品价格延续季节性下行。其中，蔬菜价格随季节性回落，水果价格超季节性上行转为震荡，同时生猪价格继续震荡磨底，粮油价格在国际局势扰动近一年后出现了一定程度的震荡。内需偏弱背景下CPI食品项也受到了一定影响。
PPI影响因素方面，石油价格有所回升。后续一方面随着我国经济即将步入复苏，市场对需求的预期出现了一定的变化；同时OPEC超预期减产也对油价造成一定的波动。不过随着海外各国货币政策收紧，海外能源价格仍将随需求回落，而我国工业品价格走势则更多取决于未来经济复苏力度。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日
期货价格方面，上周各类期货价格整体震荡回升，其中伦铜涨幅最大，玉米跌幅最大。ICE布油收于86.63美元，涨1.77%，COMEX黄金收于2017.7美元，跌0.43%。
上周美元指数下行52.78BP，美国3月CPI低于预期使得加息预期进一步回落。在此背景下人民币上周升值1个基点，日元贬值163.6个基点。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日
美联储加息预期方面，一方面，美国3月CPI低于预期；另一方面，4月第一周初领失业金人数高于预期显示就业市场也开始出现松动，在此背景下加息预期有所下行。目前市场中性预期23年5月的FOMC会议将继续加息0-25BP，并在7月开始降息。
市场回顾
一、股票市场
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日
基金申报与发行方面，上周共计申报基金32支，其中普通混合型基金12支，债券类基金（12支）多于股票类基金（8支），FOF基金申报0支。发行一边，上周基金共计发行70.80亿，发行规模有所回暖但仍位于低位，其中主动股票及偏股混合型基金发行规模有所减少。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日
资金流动方面，上周北向资金净流入47.56亿，较前一周有所增加；同时南向资金净流入63.82亿，较前一周有所减少。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日
A股表现来看，上周主要板块均呈下行，其中上证50跌0.22%，跌幅最小；科创50跌2.14%，跌幅最大。虽然社融和出口均超预期，但通胀数据不及预期显示内需仍然偏弱，在此背景下A股有所回落。偏股基金指数跌0.93%。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日
上周A股各风格指数中，高PB指数及高PB指数跌2.12%及1.67%，表现最差；低PE指数及低PB指数分别涨1.93%及2.07%，表现最好。上周市场小盘价值风格占优。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日
行业方面，上周31个申万一级行业中9个上涨，22个下跌。其中，TMT行业出现了较为明显的分化，其中通讯及计算机分别跌2.37%及4.24%，跌幅居前；而传媒则涨3.14%，表现较好。此外，近期美联储加息接近尾声带动美元下行及金价上行，在此背景下有色金属行业涨5.38%，涨幅最大。另一方面，CPI及M1显示内需偏弱背景下消费行业表现较差，其中食品饮料、农林牧渔及轻工制造分别跌5.20%、3.16%及2.96%，跌幅居前。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日
港股方面，恒生指数跌0.53%，恒生科技指数涨1.74%。国内基本面偏弱与加息见顶背景下港股有所震荡。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日
美股方面，上周整体回升，其中标普中盘400涨1.73，涨幅最大；纳斯达克指数涨0.29%，涨幅最小。3月CPI继续走低使市场开始预期流动性转向，在此背景下美股整体回升。需要注意的是，此前LEI、铜油比、2Y-10Y美债利差等指标均显示23年美国经济将面临衰退风险，后续美股盈利面临压制，市场可能已经开始对此进行定价。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日
其他海外市场方面，日本市场涨3.54%，表现最好；越南市场跌0.92%，表现最差。发达市场较新兴市场表现占优。
二、债券市场
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日
上周货币市场利率有所震荡回落，R007一月均值维持2.54。资金面较上周更为宽松。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日
半年、3个月的国股银票转贴现利率上周分别为2.11、2.21，较此前有所回落，23年4月社融中贷款部分可能有所转弱。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日。政府债口径为国债及地方政府债，企业债口径为企业债、公司债、中票、短融、定向工具、政府支持机构债、非银行ABS。
债券融资方面，上周政府债净融资额2544.71亿，较此前有所回升；企业债净融资额546.71亿，较此前有所回落。从高频数据看，债券较此前有所回暖，但贷款有所转弱，预计社融中的中长期部分会出现一定的震荡。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日；分位数为过去5年分位数。
债券市场方面，上周主要债券中，信用债利率短端上行长端下行，其中3YAAA债券下行4BP，下行幅度最大。利率债整体震荡下行，大部分券种均下行2BP。虽然社融超预期对债市形成一定的利空，但CPI不及预期背景下，市场认为经济复苏力度偏弱并使得债券收益率整体有所下行。往后看，我国经济弱复苏格局可能将持续一段时间，这段时间内预计货币不会大幅紧缩，虽然债市短期风险不大但利率下行空间也不大。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日；分位数为过去5年分位数。
期限利差方面，上周有所收窄，从分位数的角度来看目前5Y-3Y利差处于偏低区间，低等级信用债3Y-1Y获利空间较大。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日；信用利差为信用债与相同期限国开债之间的利差。分位数为过去5年分位数。
信用利差方面，上周整体收窄，目前大部分券种的信用利差分位数均已进入偏低区间。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日。
同业存单方面，上周同业存单发行利率大体震荡下行，其中发行规模最多的1Y城商行下行3BP，6M城商行上行2BP。
数据来源；Wind，中加基金；截至2023年4月14日；利差为与同期限国开债与对应券种间的利差；分位数为2016年11月至今水平。
中短票据及城投方面，大部分3Y与5Y券种与国开债之间的利差继续收窄，大部分券种的信用利差位于0.2以下的偏低分位数区间，目前仅部分低评级的城投利差分位数高于60分位。
数据来源：Wind，中加基金；分位数为2019年至今水平；利差为AAA-二级资本债与AAA-商业银行普通债之间的利差；截至2023年4月14日。
上周二级资本债收益率整体下行。其中4Y下行7.63BP，下行幅度最大。历史来看，利差分位数均位于0.6左右的分位数区间，同时利率分位数维持0.3分位左右。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日；利差为与同期限同等级商业银行普通债利差。
永续债方面，利率走势呈下行，其中3YAA下行幅度最大，达9.62BP。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日；分位数为19年至今水平；利差为与同期限国开债与对应券种间的利差。
ABS方面，目前各个类型及期限的ABS与国开债间的利差相较于其他券种更低，所有券种的信用利差处于0.25分位数以下，部分券种利差甚至回落至历史低位。
综合我国各个债券分项来看，随着经济复苏出现一定的震荡，债券利率由于配置需求走出来一波小牛市，后续在复苏力度难以预判且利率分位数偏低的背景下预计债市可能会维持一段时间的震荡。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日。
美债方面，上周利率有所回升。其中，3M上行19BP，上行幅度最大。虽然CPI数据低于预期，但密歇根大学公布的通胀预期及消费者信心指数维持韧性推高美债利率。同时，2Y与10Y美债倒挂幅度有所缓解，目前利差为56BP，自22年7月以来美债利率倒挂已经持续了约8个月，历史经验来看23年Q2前后美国可能正式面临衰退，关注国际政治环境扰动下供需错配是否会更加严重导致美国经济出现深度衰退。
资产配置观点
经济震荡修复，景气分化加大
融资端，3月新增社融5.38万亿元，市场预期4.427万亿元，前值3.16万亿元，社融总量继续同比多增，结构延续改善，高于市场预期。3月新增人民币贷款3.89万亿元，超出预期的3.09万亿元，结构边际改善，企业短期贷款同比多增，中长贷继续放量，一方面与银行季末降价冲规模诉求较强有关，另一方面企业投资意愿边际好转。居民贷款同比多增，延续2月的改善趋势。其中短期贷款新增6094亿元，消费需求边际复苏，一方面与出行改善、线下消费回暖有关，另一方面与用经营贷置换有关。居民中长期贷款新增6348亿，同比多增2613亿，中长期贷款延续2月同比多增态势，与1-2月地产销售回暖对应，但3月中旬开始二手带看和成交数据有所回落。M1同比增速5.1%，较上月回落0.7个百分点，M2同比增速12.7%，较上月回落0.2个百分点，货币活化程度边际回落。居民存款同比多增2051亿，居民端融资修复向宽信用转换效率或偏低。
生产端，3月官方制造业PMI51.9%，预期51.5，前值52.6%。制造业供需继续回暖，修复斜率小幅放缓，填坑式修复动能收敛。从分项指数看，生产项是最大拉动项，生产指数、新订单、从业人员指数分别回落2.1、0.5、0.5个百分点。3月生产指数54.6%，修复斜率放缓，与高频数据吻合。分行业看，装备制造业、高技术制造业、高耗能行业和消费品行业景气度继续回升。需求端，3月新订单指数回落0.5个百分点至53.6%，新出口订单指数回落2个百分点至50.4%，进口指数回落0.4个百分点至50.9%。此前1-2月出口强势或与国内供应链恢复有关，修复性动能消化后，出口订单边际回落；非制造业PMI 58.2%，预期55%，前值56.3%，其中服务业PMI回升1.3个百分点至56.9%，消费性服务业表现强于生产性服务业，生产性服务业景气度回落。建筑业PMI回升5.4个百分点至65.6%，其中，土木工程建筑业指数回升5.2个点至70.6%，基建实物工作量落地积极性强。房屋建筑业回升7.2个百分点至64.8%，建筑安装回升0.1个百分点至56.4%，地产销售回暖与保交楼带动施工与新开工改善。
整体看，经济修复方向依旧确定，但动能边际放缓，景气分化加大。制造业PMI环比回落，疫后生产加速复工阶段逐渐过去。融资端延续改善，但传导效率或偏低，预计后续经济仍以弱复苏为主。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日
股票市场观点
上市公司业绩增长预期上行，估值处于合理水平。
近期万得全A预测PE14.34倍，处于46%分位水平，股权溢价率2.46%，处于62%分位水平。整体看A股估值处于合理水平。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日
分行业看，少数行业PE估值水平高于过去5年估值中位数，不到半数行业PB估值水平高于过去5年估值中位数，钢铁、房地产估值较高。
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日；分位数为过去5年
A股收跌，有色金属、建筑装饰和传媒表现强势，食品饮料和计算机调整。港股市场上涨，原材料业、医疗保健业表现占优。美股市场全面上涨，能源、金融表现相对较强。
近期数据显示在疫后填坑式修复后，经济修复动能边际放缓，市场对经济后续恢复强度分歧加大，风格表现上也有所收敛。后续随着外需的逐步走弱，内需逐步成为经济增长主要驱动力，制造业投资高位震荡后逐步下行，财政前置下基建为上半年主要支撑，下半年随着经济修复或将逐步减弱，消费或将成为本轮经济修复主要抓手，经济整体向上方向确定，但居民信心不足下经济向上弹性或将偏弱。随着政策对经济定调的落地，市场对经济的分歧在于疫后需求回补之后的修复强度及持续性，后续风格与板块表现将更多来自于地产及信贷数据恢复持续性情况及产业政策支持方向，近期旺季数据陆续披露，叠加月底将有经济工作会议落地，或会对市场表现有所影响。
配置方向关注
1、政策定调经济相对温和，以内生修复及结构化产业政策为主，预计此后经济数据延续弱复苏状态，科技风格仍是中长期主线。
2、短期内市场风格或趋向平衡，关注低位反转的大盘价值风格及美联储加息预期见顶下的医药估值修复机会。
债券市场观点
数据来源：Wind，中加基金；截至2023年4月14日
上周，长端利率债收益率下行，主要影响因素为：CPI弱于预期、社融数据超预期、进出口数据超预期、部分中小银行下调存款利率。
短期看，流动性延续宽松，银行理财配置力量有所回升，但宽信用导向不支持长债突破区间下行，整体适度拉长久期的票息策略或更占优。3月发布的1-2月宏观数据大多反应春节后经济环比改善，待到4月，或将重新进入复苏进程验证期，若届时基本面恢复与预期偏差较大，长端或有交易机会。此后信用扩张效果与货币政策仍是交易核心。
目前我们对债券做中性配置，对债券的配置以票息策略为主，优选中短久期高评级信用债，同时关注存单与二永债配置机会。利率债偏波段操作，强调配置时点的性价比。
文中数据来源：Wind，中加基金；
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